来源：彭博社

作者：Ran Li

受益于美联储加息到顶的预期强化和中美关系改善，人民币兑美元在7.3附近横盘数月后，近期在中间价连续调强引导下大幅升值，11月以来强势上行逾2%。此轮反弹或还未竞，即将到来的季节性等因素、压抑的延迟结汇有望为人民币升值进一步助力。

一方面，出于惯例出口商多在年末因现金需求选择结汇，受此影响人民币兑美元历史上数次在11月后打破颓势。另一方面，今年因前期人民币贬值预期强，许多出口商选择持汇赚取美元收益率，而转用贷款来满足人民币需求，被压抑的结汇金额大。这意味着，在汇率预期反转时，更多的延迟结汇需求有机会被触发释放。

如今这种转向正在发生。“近期每天上百点的涨幅，体现了出口商套利交易结束和结汇增加。”澳新银行资深中国策略师邢兆鹏在采访中说。

尽管美元仍是决定人民币的关键因素，但季节性因素“可能会在年底前支撑人民币的涨幅，”Evercore ISI驻纽约的中国研究董事总经理Neo Wang表示，12月将是结汇高峰。

中金公司的报告也认为，预期扭转或引发此前延迟结汇的头寸加速入场，将是推动人民币回升的一大力量。报告称截至今年9月份，年内国际货物贸易顺差与货物贸易结售汇顺差的差额累计达2608.9亿美元（3493亿新元），仅次于2022年的2903.2亿美元，较2021年高出66%。

支撑预期转向的信号频现。国内外黄金价差自9月一度触及2016年以来高位，本月明显收缩。正常情况下，经汇率调整的上海黄金因进口运输、加工等成本，价格高于国际黄金；当贬值压力大、在资本外流风险限制下黄金进口受限的时候，国内黄金供给减少就会推高国内金溢价。据彭博计算，目前黄金隐含的美元/人民币汇率已经从高峰时的7.6回落至7.25附近。

与此同时，外资流入也在改善，10月境外机构增持银行间债券，其中政策性银行债的增加幅度为逾两年半来的单月最大；国债亦从此前连续三个月的减持转为增持。安本标准投资管理亚洲固定收益投资总监Edmund Goh表示，预计未来几个月外资会继续小幅买入中国债券。

此外，监管信号也给了多头一定底气。“中国央行仍在连续调强中间价，意味着合理的价格还没到，”邢兆鹏表示，他预计合意位置或在7.0-7.1之间。

不过，人民币升值同样面临一些制约因素，包括仍然宽阔的中美利差，以及正在逐步逢低进场的前期未能实现的客盘购汇。综合多位交易员，在岸市场上周以来客盘结汇持续明显增量，部分地区出口客户开始加紧结汇以防人民币进一步升值，同时客盘逢低购汇量持续偏多，包括前期积压的购汇需求仍在消化之中。