美元走强让市场开始担忧全球风险资产价格会出现大幅调整，而过程中新兴市场可能会受到明显冲击，并进而影响全球经济同步复苏的进程。 虽然美元年初以来走强，并且可能会继续持续一段时间，而且未来美元伴随着美联储加息缩表进程会进入中长期升值通道，但我们认为判断目前就是强势美元回归的拐点还为时过早。首先，全球经济复苏动能虽然不及预期，但下半年美国经济增长可能会重新放缓，从而导致美元资产的相对回报预期下降；其次，美国国债收益率曲线相对于欧元区国债和日本国债平坦化趋势更为明显，其中隐含的经济衰退的风险也成为美元未来重新走弱的原因；

再次，也是最为重要的是美国出口和财政“双赤字”的持续攀升是造成美元未来会重新进入“弱势”轨道的重要原因。美国经济持续复苏造成企业投资和家庭消费需求上升，而短期内美国国内的产业结构以及产能无法对此作出相应调整。因此虽然美国出口持续增长，但进口增长的幅度更大，造成经常账户逆差持续扩大，2017年美国商品贸易逆差超过8000亿美元，创了2008年金融危机以来的新高。这也导致了特朗普政府希望通过贸易保护主义方式来应对持续攀升的贸易赤字，但我们认为短期内对改善美国贸易赤字的帮助有限。在美联储持续收紧货币政策的同时，特朗普也在加快出台财政刺激政策的脚步。但无论是去年的税改法案的落地实施，还是未来要推行的大规模基建投资，都意味着美国政府的财政赤字率会有明显上升。 根据我们美国经济学家预测：美国联邦财政收入占GDP比重会从2017年的20.8%下降至2019年的20.8%17.3%， 但同期支出占GDP比重会从20.8%升至21.3%，这会导致美国财政赤字率会从2017年的3.5%调升至2019年的4.5%。市场对美国“双赤字”将持续攀升的预期是压制美元汇率走强的重要原因，而且很难在短期内有明显改变。

此外，人民币汇率走势也是影响美元指数的一个重要因素。中国央行在4月17日降准100个基点，虽然此次降准既不意味着央行中性货币政策立场的改变，也没有实质性改变国内流动性偏紧的局面， 但我们可以看到美元指数就此开始大幅拉升。传统上，市场都是根据美元指数走势来判断人民币汇率的强弱，但事实上我们也开始感受到中国央行货币政策取向和人民币汇率走势对美元的影响也不可忽视。鉴于全球经济复苏动能较弱以及贸易保护主义风险上升，4月底的政治局工作会议上提出“把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行”，其中关于“扩大内需”的说法让市场普遍预期未来政策立场会出现一定调整，但对于究竟如何调整才能起到“扩大内需”的效果则没有统一的看法。

但有一点是肯定的，那就是不会像2009年那样通过超宽松的货币政策来大规模刺激基建和房地产。原因很简单：过去将近10年时间内，经过地方政府、企业、和家庭轮番加杠杆之后，中国目前整体债务水平和资产价格处于历史性高位；而且以美联储为首的发达经济体都开始收缩货币政策，如果在这时候实施大规模刺激，潜在系统性风险极大。我们认为央行会采取“宽货币，紧信用”的政策组合，一方面监管层面会继续维持对表外资产和非标业务的收紧推进2018年三大任务之首的“防风险”；另一方面继续通过降准等方式来适度放宽货币条件来对冲表外转表内过程中银行承受资产负债表压力。在央行货币政策维持中性的背景下，再加上特朗普政府可能会在人民币汇率层面施加压力，下半年人民币汇率可能会相对坚挺，有可能会助推美元在今年3季度可能会再次走弱。

我们认为年内全球经济复苏不及预期的概率有所上升，这会对美元汇率形成有力支撑。如果因此而美元回流形成趋势的话，看空美元的逻辑就存在修正的空间。在此大背景下，我们依然维持“宽货币，紧信用”政策判断，一方面监管层面会继续维持对表外资产和非标业务的收紧推进2018年三大任务之首的“防风险”；另一方面继续通过降准等方式来适度放宽货币条件来对冲表外转表内过程中银行承受资产负债表压力。但考虑到中美利差收窄以及美元走强等制约因素，货币条件大幅放宽的概率很低。但同时考虑到可能存在的经济下行压力，政府会考虑适度加大有财政支出、减税以及加强针对性的普惠金融来降低对相对薄弱的经济部门的冲击。

（注：本文仅代表作者观点）