来源：台湾《经济日报》

经济日报社论

5月份西德州（WTI）原油期货倒数第二个交易日，期货合约价出现史上首见的负油价， 当日结算更落至每桶负37美元的惊人价位。前所未见的负油价及单日跌幅高达306%，重创在期货市场做多或炒底的投机性交易人，为数众多的原油ETF商品投资人也蒙受损失。

回顾当日，全球第三大原油ETN──iPath B系列标普高盛原油指数（OIL），由4.01美元大跌至1.88美元，并在4月22日宣告清算下市；杠杆型做多的原油ETF所受冲击更大，ProShares两倍做多彭博原油ETF（UCO）股价由33.75美元剧跌至13.11美元、单日跌幅达61.1%，全球三倍做多杠杆型原油ETF更因净值过低或呈现负值而下市清算。这种原油ETF商品几乎全军覆没的情形，显示出许多投资人、部分专业投资机构及商品发行商对该金融商品的了解及准备仍不够充分。

具体地说，过往投资人习惯期货价格最低仅为0元，以致当芝加哥商品交易所（CME）西德州原油期货出现负值之际，投资人反应不及，未能立刻平仓停损，导致亏损极为惊人。更有部分投资人因未即时停损，使保证金维持率过低而遭期货商系统强制砍仓，承受大量的超额损失。其中，最惨的是中国银行旗下石油期货衍生性理财商品“原油宝”，因未能及时将5月原油期货转仓，遂出现按照结算价计算后的投资人不但赔光本金，还得倒赔价差给银行的怪事。诸如此类的纠纷频仍，使全球各地出现许多投资人对期货商提告的事件。

经此一役后，全球各大原油ETF纷纷推出相对应的因应措施，以便在国际油价大跌或负油价再现时，可保住最多筹码，并防止类“原油宝”事件不会重演。当前国际主流做法大致可分为三个方向，一是在股本总值不变下，将多股合并进行反向分割减少流通在外股数，此举可提升每股净值避免触及下市门槛；二是转仓至远月，以避免近月原油期货负值与巨额波动之风险；三是拉高保证金维持率至合理水准，以确保交易安全，因而暂时降低曝险水位。当然，也有采行混合做法者。

举例来说，UCO在4月21日宣布反向分割，直接以25股并1股，避免清算下市，并将期货部位转仓至9、12月份；另一档两倍做多的ETF──BetaPro Crude Oil 2x Daily Bull（HOU）则在4月22日宣布暂将部位曝险调至一倍，以降低波动性风险；全球规模最大原油ETF──United States Oil Fund LP（USO）在4月21日将近月期货合约由分散转仓到6、7、8月，之后并采取8股合并为1股的反向分割以提高每股净值，接着再次转仓更远月份。

只是，如此调整又衍生出新问题。例如反向分割使价格拉升，吸引投资人再度进场，且投资人若因不了解价格走扬缘由而追价，反而造成投机风更甚，若油价又出现巨大跌幅，将让更多投资人受伤；至于转仓至远月合约或调降曝险比重，都是减少波动、控制风险以保护净值的方法。惟在近月原油期货价格反弹时，转仓至远月的ETF无法充分反应涨跌幅，让投资人享受不到油价反弹的好处，令投资纠纷再起。不过，在这个油价波动剧烈的非常时期，发行商在发行条款规范内端出因应风险措施，尚不失为符合情理的操作，目前国际间也未有监理机构认为此做法有何不适切之处。

综上，即便近期油价明显回弹，但新冠肺炎疫情仍在各地肆虐，且全球经济回复正常活动时间难料，是以经过负油价洗礼后，投资人应更充分了解自身风险承受度，并对金融产品特质有更深的体认。当前唯一可堪告慰的是，在各大ETF纷纷转仓至远月后，6月份到期的WTI原油期货未平仓量已降至5月初的27万口，远低于前月同期的63万口，本月再度出现交割日前多杀多的负油价机率已大幅下滑。