工商时报社论

自中美贸易战开打后，部分专家学者认为中国经济势将大受影响的看法，备受媒体关注。于是，当1月底中国官方公布2018年经济成长率降至6.6%，创下1990年以来的新低后，不少专家与媒体更直接将中国经济急遽降温归咎于中美贸易战，研判是贸易战导致中国出口放缓、企业投资与消费者信心减弱。毕竟，中国近30年来仅在1989年及其后的国际制裁冲击下，导致经济成长率大幅下滑（1989、1990年为4.2%、3.9%），1990～2010年平均成长率超过10%，即便在2008～2009年金融海啸期间，经济成长率也能撑在9%的高点。

然而，若仔细检视中国经济数据便不难发现，要将2018年中国经济成长趋缓均归因于中美贸易战之过，有些过于牵强。

首先，就出口而言，2018年美国经济表现强劲，使中国对美国出口大幅增长11.3%，达到4,784亿美元，贸易顺差更增长17.2%，达到3,233.2亿美元，稳居中国各贸易顺差国之冠，且连续2年刷下新高纪录。再加上在关税调升的预期下，中国出口商急于在美国贸易限制措施生效前发货，大量抢出口订单，更带动中国对美出口大增。所以，若干人士直指2018年中国经济表现欠佳乃美国关税壁垒所致之说，不尽真实。

其次，虽然2018年中国固定资产投资年增率降至5.9%，为2000年以来新低，但主要是受到基础建设投资由2017年的年增19%，大幅降至3.8%的影响，制造业投资年增率仍高达9.5%，创下近3年来新高，显见贸易战导致中国企业信心回落、投资大幅趋缓，进而冲击整体经济的论述，也没有足够的说服力。

那么，究竟拖累2018年中国经济表现的主因为何？前述的基础建设投资大幅下滑，与实质消费快速回落，实为两大关键，并与中国过去长期透过“信用扩张”（credit expansion）支撑经济成长，脱不了关系。

众所周知，2008年金融海啸爆发后，该年11月中国推出4兆投资计划救市，力挺2009年经济成长再度冲上9.1%，顿时成为稳住全球经济的重要力量。岂料，欧债危机接踵而来，令依旧脆弱的全球经济再受打击，成长陷入停滞。美国为首的全球主要央行遂相继推出量化宽松政策，导致大量热钱涌入经济维持高度成长的中国，为其带来经济结构扭曲、制造业大量产能过剩、债务杠杆快速累积的巨大苦果。

国际清算银行（BIS）的数据显示，中国非金融体系总债务对GDP比已从2008年底的141.4%一路攀升至2016年底的241.4%。虽然2017年在官方去杠杆政策下，总债务对GDP比未再明显增加，但因中国政府出手打击网络借贷平台（P2P）等民间影子银行，反倒使非金融体系总债务对GDP比于2018年第2季末再度回升至253.1%。同时，2008年后中国家庭债务快速上升，至2018年第2季末达到6.58兆美元，对GDP比更达50.3%，远高于2008年的18.6%，房市泡沫明显扩大。

为了避免中国爆发系统性债务危机，...在连任国家主席与中共总书记后，更确立了2018～2020为期三年的“三大攻坚战”（防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治），并将防风险、去杠杆列为首要目标。在此政策方针下，2018年中国中央政府让基础建设投资力道增长放缓至3.8%，与2014～2017年平均年增长率20.4%的水准，差距颇大，足见中国对民间庞大债务风险的恐惧，以及推动去杠杆的急迫性。

问题是，对中国而言，既不能让房市泡沫与杠杆持续扩大，却必须避免房价崩盘引爆中国版的房市风暴，危及社会安定。今年1月广发银行和西南财经大学联合发布的《中国城市家庭财富健康报告》显示，中国家庭资产配置有77.7%集中在房地产，远高于美国家庭的34.6%，代表中国房市崩盘所付出的经济代价，将远高于西方国家。因此，中国以“房住不炒、房价不涨”为房市调控政策指导方针，加以经济成长趋缓，过重的房贷压力自然会对民间消费产生排挤效应，成为2018年中国消费成长减缓的重要因素之一。

要言之，2018年中国经济大幅趋缓，实非中美贸易战的偶然，而是长期“信用扩张”政策的必然。更麻烦的是，现正进行的中美贸易谈判，虽时而传出正面的讯息，给予金融市场些许信心，但对“务实的”美国而言，在好不容易有牵制中国的工具（关税），且效果颇佳后，怎会轻言放弃？在可预见的未来，双方纵能谈出些许共识，美国顶多将去年调升的关税税率略为降低，做为谈判红利，却不太可能会完全解除对中国的关税枷锁。而中美贸易战对中国经济的负面影响，只怕在2019年才正要体现。再加上中国政府持续推动“三大攻坚战”，意欲拆解偌大的债务地雷下，消费及投资亦将快速减缓，导致企业利润萎缩，进一步压低民间投资意愿。由此可知，2019年中国面临“内外交逼”的挑战甚大，各界实应密切注意相关的情势发展。