此外，美债期限息差已经收窄甚至倒挂，而之前几次出现这种情况的时间是2008年美国次贷危机前夕、2000年美国互联网泡沫破裂前夕、1990年日本经济泡沫破裂前夕、1982年国际债务危机前夕。美国国债一年期与两年期的收益率在2018年12月24日出现了2008年10月以来首次倒挂，而2/10年期美债收益率在2019年1月1日时只剩19个基点的利差，已经是2007年以来的最窄水平。

短端利率在加息尚存空间的背景下仍然坚挺，而长端利率已经支撑不住，这说明长期风险偏好是趋于降低的，也就预示着美国经济出现了向下拐点。由此可见，全球资产负债表已经变得十分难看。

“时间与影响均不可逆性”仍然是金融市场上的一个真理。债券作为避险资产，其价格上涨经常伴随着股市承压。2018年9月中旬到11月底，10年期国债保持着超过3%的高位水平，这两个半月的时间对股市造成的负面影响是深远的，不可估量的，蝴蝶效应很可能就在这里开启。

此时，哪怕美联储立即放缓加息、立即停止加息，甚至是开始降息都无法收回影响，无法收回对美股乃至全球股市造成的伤害——美国标普500、德国DAX、英国富时100、法国CAC40、日经225、多伦多300、意大利FTMIB、俄罗斯RTS均在这段时间受到不可逆的影响。未来无论是G8股市，还是新兴经济体的股市都将受到不同程度的冲击。美股犹如美国一般强大，但是再怎么强也会有变弱的时候。

单就美股估值水平而言，必须引起警惕。美股三个主要指数分别在2018年8月、9月、10月出现高位。Morningstar、CNNMoney显示，纳斯达克综合指数在2018年8月31日的市盈率是38.6，市净率为4.5；标普500在2018年9月21日的市盈率是31.1，市净率是3.5；道琼斯工业指数在2018年10月3日的市盈率是33.5，市净率为4.1。明眼人一看就知道这些数据大幅高于美股一百多年来的估值中枢。

白宫自2017年4月份以来推行的减税计划确实给企业界带来很多好处，然而企业无法长期依靠减税来提升每股收益，因为政府减税政策虽然对私人部门来说会带来利润增量，但减税归根到底是公私部门之间的存量分配问题，它不像技术革命那样带来新的利润增长点，它对经济的刺激是边际效用递减的过程，它对美股估值的摊平作用是中短期的。

自2008年美国次贷危机以来，美联储施行了四轮量化宽松政策，导致货币泛滥，这为后来的加息埋下伏笔。三任美联储主席施行的政策正好进入了流动性扩张之后必然迎来流动性紧缩的轮回里：伯南克负责降息扩表，这支撑了从2009年以来的9年美股牛市；耶伦和鲍威尔负责加息缩表，这很可能将美股推向深度调整。客观讲，站在美股百年史的视角看，它一直处在上升通道，哪怕是暴跌一两年，相对百年走势来说只能叫“深调”，然而，这对其他抵抗力差一些的资本市场来说，则是一桩非常难受的事。

世间少有新鲜事，几乎都是历史重演，经济危机也是如此——1825年、1873年、1929年、1973年。而我们现在所面临的贸易战，以前也有相似的场景。1929年3月，胡佛就任美国第31任总统，1930年6月胡佛签署了参议院议员斯姆特和众议院议员霍利在1929年提出的《斯姆特-霍利关税法》。这个美国百年史上最严厉的关税法案落定之后，美国就对25个国家超过2万种进口商品征收高额关税，然后各国纷纷提高关税迎战。

从1929年到1933年，四年里全球贸易规模萎缩了66%。美国本身也遭受重创，进口降低66%，出口降低61%，失业率达20%，GDP一度跌去30%，道琼斯工业指数从最高381跌到41，标普500从最高31.8跌到4.4；德国工业生产下降41%，对外贸易下降69%；英国工业生产下降28%，对外贸易下降50%。美国、德国、英国、法国、日本失业人数合计2860万。直到罗斯福就任美国第32任总统后，在1934年签署了《互惠贸易协定法》，各国协同降低关税，贸易战才得以消停，美国与世界经济才得以在后来几年里走出萧条。

金融是现代经济的核心，但金融危机不一定演变成经济危机，就像股灾也不一定演变成金融危机。2008年的金融危机并没有演变成经济危机，因为多米诺骨牌缺了一块。即便如此，它也宣告了繁荣的结束、衰退的到来。而这一次，美国贸易保护主义卷土重来，背景已与2008年大不相同。只要发生金融危机，在贸易战的背景下，它就很容易演变成“多国次第爆发、各国轻重不一、美国试图转嫁”的全球经济危机。

换句话说，贸易战已经发生并产生了影响，除非立即彻底解除，否则它就很可能会成为金融危机向经济危机演变的那块多米诺骨牌。如果是这样的话，全球经济将从衰退走向萧条。

萧条论并非我本愿，繁荣也是我的向往。萧条若真来临，迎难而上或者有所不为，是每家公司每个人都要做出的选择。谬误多种多样，正确只有一个，而时间检验一切。或许我的判断有些问题，可这判断，却是我最大理性，也是我的思考与觉悟。

（作者系丹阳投资董事长、首席投资官。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱：[email protected]）