考虑到人民币保持韧性，中国央行似乎有意让市场力量在汇率形成机制中扮演更重要角色，并谨慎允许更大规模资本外流。

在新兴市场货币大幅贬值之际，中国的人民币一直是个明显例外。

虽然自3月下旬以来人民币兑美元汇率已下跌2.7%，但由于其他新兴市场货币的贬值幅度更大，在此期间人民币对贸易加权一篮子全球货币升值1.6%。

贸易加权基础上的汇率强势，解释了为什么中国人民银行(PBoC)今年坚持不干预的做法，尽管它以严格管理汇率出名。

中国央行行长易纲在5月表示，该行已有近一年没有干预汇市。中国外汇储备在此期间保持平稳的事实，也支持这一说法。

渣打银行(Standard Chartered)驻香港的大中华区首席经济学家丁爽表示：“中国央行似乎决心让市场力量在决定（人民币）汇率方面扮演更重要的角色。中国央行可能只会偶尔干预外汇市场，主要是为了防止过度波动。”

但分析师们表示，面对美元走强，人民币相对于其他新兴市场货币的韧性可能难以维持，同时中国央行可能也会支持适度贬值。

第一个压力是中国经常账户恶化，第一季度的赤字达到280亿美元，这是自2001年以来的首次。经常账户赤字表明跨境贸易正在造成外汇净流出。

分析师们表示，人民币贬值前景的部分原因是，过去一年人民币对贸易加权一篮子货币升值了5.8%，这削弱了中国的出口竞争力。

虽然不太可能出现全年赤字，但经济合作与发展组织(OECD)预测今年的盈余仅为国内生产总值(GDP)的0.9%，这将是自1995年以来的最小比率。

第二，随着中国央行的微妙宽松举措与美联储(Fed)的收紧政策形成对比，今年人民币与美元资产之间的收益率差距已大幅缩小。由于全球资金向回报率最高的地方流动，相较其它货币，人民币的低利率倾向于降低其吸引力。

自2014年以来，美国国债收益率首次短暂高于3%，而中国债券基准在2月达到略低于4%的水平后有所回落。

总部位于北京的研究机构龙洲经讯(Gavekal Dragonomics)的经济学家陈龙指出，虽然中国的资本管制曾经使跨境利差交易（投资者寻求从利差中获利）难以实施，但这种收益率差异还是与人民币兑美元汇率具有高度历史关联性。

随着中国资本市场如今对境外投资越来越开放，这种关联性只会增加。然而，今年的多个不寻常因素帮助抑制了人民币进一步贬值。

然而，即便中国相对于美国的收益率溢价收窄，但在截至3月底的一年里，境外投资者增持了近三分之二的中国债券，使持有总量达到创纪录的1.36万亿元人民币，这部分是受到一个影响力较大的全球债券指数决定纳入中国债券的推动。

美国公司MSCI上周将中国内地股票纳入其旗舰新兴市场指数的举措，也引发了资金流入A股市场。

但随着这些一次性因素的影响逐渐消退，人民币面临的不利因素可能再次抬头。这一切都使中国央行愈发成为关注焦点。从2014年到2016年，在美联储收紧政策的背景下，中国央行动用了大约1万亿美元的外汇储备来遏制人民币贬值。

然而，分析师们表示，这一次中国央行很可能会容忍人民币适度走弱。

“我没有看到多少依据说明，贸易加权人民币汇率将会长期保持强势，”龙洲经讯的陈龙说，“中国央行无意让本币保持过于强势的状态，因为在某个时刻，市场会意识到它被高估了，然后你就会面临像2015年到2016年那样的波动。”

没人预期中国央行将让人民币大幅贬值，因为那可能会再次引发当局曾竭力遏制的资本外逃。但中国当局已经采取一些措施，这些措施很可能使人民币在压力下适度走弱。

在2016年到2017年间努力封堵资本管制的漏洞以后，中国当局重新转向谨慎允许更大规模的资本外流。相关政策包括提高中国居民境外证券组合投资额度，以及放松对外汇远期市场的限制。

除了对人民币汇率的潜在影响以外，中国央行对资本外流的态度更加宽松，将受到外国资产管理公司的欢迎，它们已经等待多年，一直希望能获得更大的机会，在离岸市场投资于中国人民币。

对这些公司而言，中国央行的弹性是一个意外之喜。

译者/何黎