作者：张金栋

得益于美元指数和美债收益率持续大幅单边调整的直接影响，资金持续流入，人民币兑美元即期CNY=CFXS最近半个月被动升值近千点，基本收复2月上中旬因疫情全国蔓延引发的调整，估计这种被动升值走势要持续到美指企稳之后。

利差或是人民币资产受到追捧的关键，但人民币兑美元汇率对美元指数的反应仅约1/3，作为避险货币似乎并不合格；疫情防控和中美货币政策预期差，人民币短期无虞，但中期不应过于乐观。

从资本流向看，由于最近两个月服务贸易项下的旅行支持明显减少，即便1-2月货物贸易出现逆差，经常项下不会明显失衡，另外由于人民币资产的配置价值较好，资本项的流入也不会少，总的国际收支有望继续保持大体平衡。

但往前看，10年期美债收益率已跌破0.5%，刷新了历史记录，中美利差继续扩大的空间已经不大了，市场担心美国可能成为下一个爆发地，这或许是疫情蔓延的最高峰，一旦疫情拐点出现，美元指数可能重新获得反弹动力。

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一旦疫情出现拐点，市场对全球经济复苏的预期也会升温，风险偏好回升，资本项下可能出现阶段性的流出；疫情受控后旅游逆差料重新出现，而悬在人民币头上的中美第一阶段贸易协议，也将进入加速执行阶段，届时人民币面临的下行压力只会更大。

国际清算银行(BIS)公布的1月人民币实际有效汇率升至124.79，创20个月新高，该指数和外汇交易中心公布的人民币汇率BIS指数关联度较高，而人民币汇率BIS指数自2月以来基本维持在93关口附近，而2月中国通胀数据料不低，可以估计2月人民币实际有效汇率仍将维持较高水平。

从疫情对中国的冲击以及对全球产业链的影响看，人民币有效汇率偏强明显不利于中国外贸复苏，何况对美进口还有硬指标，因此适度借助市场力量推低人民币兑美元汇率，料有助于经济回暖。

最近两个交易日人民币兑美元中间价似乎对过于强势的一揽子货币有些过滤，不排除后续对中间价定价机制从之前对贬值的过滤转向对升值的过滤；总之，对人民币汇率的前景，不应该看的很乐观。

人民币作为避险货币不合格

不管是从最近半个月的走势还是从从今年至今各币种横向比较看，人民币汇率对美元指数的反应基本在33%左右，这种汇率弹性和波动幅度，相比欧元和日元劣势明显。关键是中国资本项并非完全开放，资本进出受控，人民币资产有较高投资价值，但人民币不一定是合格的避险货币。

虽然疫情首先在中国爆发，但中国严格的防控举措和各种政策刺激接连出手，人民币在春节后跌了三周，最大跌幅不过1,100点，随着疫情从中国向全球扩散，2月20日前后日韩、意大利和以来的疫情开始爆发，全球市场情绪出现逆转。

市场对美联储降息预期快速升温，使得避险需求从美元资产逐渐集中到美债，而上周美联储紧急降息50个BP的操作更加剧市场不安情绪，美债收益率加速回落，中国债券收益率亦震荡回落，但中国持续大幅宽松的概率并不高，中美利差反而不断扩大，相比之下中国资产的配置价值更加凸显。

如今市场更预期美联储将在3月议息会议上继续降息50个BP，而且年内仍有进一步降息的预期，而中国央行受制于房地产等各种政策，即便宽松也根本跟不上美联储的速度，中美利差还有进一步宽松的空间，美元/人民币长端掉期也因为利差扩大以及预期还将进一步扩大而大幅上行，盘中境内一年期掉期升至1,000点，创近两年新高。

当然中国股市经历2月至今也是经历V型走势，不过最近两个交易日开始出现明显调整，沙特决定增产石油更加剧了全球通缩的风险，这也会进一步增强美联储进一步降息的预期，同时也给中国央行宽松创造了更好的条件。

最近两周作为融资货币的欧元、瑞郎和日元则大幅上行，表现极为亮眼，相比之下人民币的表现至多中规中矩。根据路透初步统计，从2月21日至今的半个月时间里美指累计跌约4%，人民币兑美元则累计升约1.4%，同样受疫情困扰的韩元则累计升约0.45%，不过同期欧元累升超5%，日元作为传统避险货币，最近半个月的升幅更是超过8.5%。

而今年至今看，人民币兑美元累升不足0.4%，同期美指跌幅则在1.12%水平，而同期欧元则升约1.7%，日元升约5.8%；相比韩元则跌近4%，澳元跌逾6.8%，兰特和雷亚尔跌幅超13%。