中国经济下行压力陡增下积极财政政策开足马力，今年首次提前到1月份发行的地方债，自本周一新疆开启年内首只招标后，供给潮可谓汹涌而至；不过密集发行的节奏丝毫无碍机构高涨的配置热情，周四招标的福建地方债投标倍数更是达到罕见的逾50倍。

市场人士认为，疲弱的经济基本面及宽松流动性支撑债市整体向好预期，叠加前期国债等利率债累计过多涨幅后买盘趋于谨慎，而地方债招标上浮40基点（bp）的利差保护的超额收益则令机构追捧有加，导致参与投标“一票难求”。

他们预计，尽管不少机构认为40bp利差存在调整必要，但考虑到地方债发行大幕才刚刚开启，积极财政政策还将继续为稳增长护航，预计为推动地方债平稳顺利发行短期调整概率不大。

“钱多，反正刚兑，又有40bp利差，干嘛不抢？！”华北一参与地方债投标的机构交易员表示。

华中一银行交易员称，目前普通国债绝对收益率偏低显得较为鸡肋；年初以来地方债一级需求火爆，多数时间很难直接拿到合意的量，从而阻碍了投资盘建仓的速度，“拿地方债，至少有40bp的保护。”

路透统计数据显示，自本周一（21日）新疆首启今年地方债发行以来，截至目前，已公告发行的地方债发行规模逾3,000亿元人民币，其中本周超1,300亿元，下周则逾1,700亿元。

据业内人士稍早透露，今日上午结束招标的福建省五年、七年和10年期一般地方债中标利率3.33%、3.47%和3.50%，均较投标区间下限上浮40BP，投标倍数为53.1倍、53.09倍和53.06倍。

午后刚刚结束招标的山东省五只地方债投标倍数亦均逾40倍，其中10年期一般地方债和普通专项债投标量更是高达4,575.6亿元和3,252.8亿元；而此前单只记账式国债投标量最高也不足1,500亿元。

亦有交易员透露，考虑到地方债绝对的无风险收益，更有机构在一级拿到中标量之后，在一级半市场减点4-5个基点直接卖出。

去年8月中旬财政部要求地方债承销商投标利率较相同期限国债前五日均值至少上浮40个BP，此后地方债发行基本都延续这一政策。

中国财政部部长刘昆1月中旬表示，要尽快启动地方债发行，要求各地1月份启动发债，部分一季度不具备施工条件的如东北地区等，可以结合实际适当延后；决不允许出现因新增债券迟迟不能发行影响重大项目进展情况。

40bp利差保护叠加流动性宽松致地方债受捧

不少机构对去年年底以来利率债收益率累积更多跌幅后预期趋于谨慎，今年1月地方债发行自本周全面铺开以来，40bp利差的超额收益令机构配置热情高涨。

“1月份地方债全面铺开后，大家都觉得早配置，早受益，而且40BP能吸引很多资金，对利率债也会有挤出效应吧，”中航信托宏观策略分析师刘长江指出。

中国国务院1月初召开的常务会议决定，对经全国人大授权提前下达的1.39万亿元地方债要尽快发行，优先用于在建项目，防止“半拉子”工程。引导金融机构配合专项债发行加强金融服务，严控地方政府隐性债务。

刘长江并认为，从去年年末到现在，利率债收益率已经下很多了，而且年初的政策都基本出完一波，春节前后应该没什么宏观政策了，短期高层也要要观望政策的效果再考虑推出新的一轮政策。

“估计市场是觉得利率债收益率再下行的难度变大了，所以交易资金也不积极了，“他说。

中国央行创设的TMLF（定向中期借贷便利）周三终于现身，而其首次操作规模2,575亿元，与之前市场预期水平较为接近。分析人士指出，值得注意的是，央行表述中提到此次为一季度的TMLF操作，考虑到1月刚刚降准，再结合近期高层表态，政策在1月密集出台后有望进入一段稳定观望期，期间将以结构性政策调控为主。

相较于近期地方债火爆的行情，银行间债市利率债整体交投情绪一般，10年期活跃券收益率陷窄幅震荡盘整，10年期国开债收益率1月下旬以来持续维持在3.63%附近。

不过亦有分析师持有不同观点，他认为，目前地方债买盘主要还是因为一二级市场存在利差，套利的机构较多；不排除年初不少银行为了保财政存款抢额度的行为，此外，今年以来更多的机构加入了承销团，也会一定程度放大投标倍数。

仍需推动地方债平稳顺利发行

市场人士并指出，积极财政政策今年更要发力，预计地方债发行规模还将继续加大；为了推动地方债未来平稳顺利发展，料短期40bp利差调整概率并不大。

前述华北交易员表示，一二级市场溢价是导致地方债火爆的最直接原因，但是对于经济发展水平不同的省份来说，“确实有溢价，但是现在看，溢价其实也不是特别高了，比如河南省的也就几个BP。”

“对北京、上海这种省市，可能40bp的利差其实挺不合理的，加得有点冤。但是又有哪个省份愿意承认自己比别的省份差呢？最后又都变成政治任务了。”他称。

虽然近日市场对于财政部此前规定的地方债发行在国债五日均值基础上加点40bp是否调整声音渐起，但是据路透了解，目前尚未明确确认到相关调整的消息。

“+40bp挺好的，可以推着地方债往前走，让新疆、西藏这种地方也能发得出去，不然调低了或者取消了，发不出去怎么办？”上述交易员认为，市场化的前提是给各省份分级，但是政治需要又存在不可能性，而且财政对金融体系的影响力太强，本来也不可能完全市场化。

路透统计数据显示，中国2018年累计发行地方债41,651.6738亿元，规模较2017年续降，但降幅收窄至4%左右。其中以公开招标方式发行的地方债占比达90%，定向发行占比10%，而2016年和2017年定向发行方式占比均在25%左右。

“即便要调整，现在也不是时候。你想想，地方债马上要大规模发，肯定还是希望吸引更多的资金进去，不然万一发不动了就很尴尬了。”华南一银行交易员认为。

作者：吴芳

来源：路透中文网