路透上海8月7日 - 7月末以来，中国银行间流动性异常宽松，隔夜回购加权利率跌势汹涌创三年新低，质押式回购成交量亦创下历史新高。业内人士认为，下半年政策定调“宽信用”需要相对宽松的货币政策护航，但如何将淤积在金融市场中的资金有效疏通至实体经济，将成为检验政策成效的关键。
他们指出，央行希望通过短期流动性供应相对维稳，来力求降低实体经济在债券市场和信贷市场融资成本；然而，资金“入实”并不容易，叠加上半年去杠杆后需求端发力亦难，是导致目前流动性“堰塞湖”仍淤堵在银行间市场的尴尬。
“要确保三季度末小微企业融资成本有明显的下降，现在时间紧、任务重，央行的货币政策已经全面发力进一步调整，但这显然不是央行一己之力能够做好的事情。”一位监管官员对路透称。
他并表示，目前流动性供求是够的，关键是没有渗入实体经济，所谓的传导，实际上就是从货币市场短期利率向债券市场和信贷市场传导，所以流动性供应充足来引导利率下行。
财通基金固定收益分析师郑良海指出，去杠杆背景下的“宽货币、紧信用”造就了资金市场的货币“堰塞湖”，即基础货币投放出来后，社会融资规模无法提高，基础货币只能堆积在金融市场中，而无法变成实体经济融资的增长。
自7月5日央行定向降准正式实施释放近7,000亿元人民币流动性以来，银行间流动性持续走宽；随后的中央政治局会议对于稳健货币政策的表述也不再提及“中性”二字，货币政策向松的导向调整得以确认。
“松的发指啊，大家又在加杠杆，”华南一银行交易员表示，但是资金能不能留到实体经济，感觉也不是钱多少的问题，而是大家的风险偏好发生了变化，央行应该把重点放在解决风险责任的问题上，而不是继续投放流动性。
中国银行间质押式回购单日成交量近期持续上升，周一总成交量高达3.76万亿元，创下历史新高；其中隔夜品种成交规模达3.3万亿，仍占总成交规模近九成。回购利率方面，隔夜加权利率已跌至1.5%左右的三年新低，七天期利率亦跌至2.24%的两年半新低。
“银行间只是一个资金供应市场，需求市场是去杠杆正在去的那个市场，所以出现了供给和需求的不匹配现象，”上海一券商分析师认为，经济最大的问题是需求没有，发展起来的产能都是过剩产能或低效产能，所以杠杆率在上升。
国务院金融稳定发展委员会近日召开第二次会议指出，在流动性总量保持合理充裕的条件下，面对实体经济融资难、融资贵的问题，必须更加重视打通货币政策传导机制，提高服务实体经济的能力和水平。
**资金“入实”难**
尽管银行间市场流动性呈现出异常宽裕，然而不管是从银行信贷投放端、还是从企业融资便利度看，货币政策传导机制不畅通的问题在当前金融风险易发高发期显得更加突出。
一位股份行地方分行人士表示，上半年金融强监管及去杠杆力度过猛，对实体经济融资造成极大的负面影响，因额度有限加上政策因素，不少项目无法投放贷款。
自5月中旬起，央行已通过窗口指导鼓励银行放贷以及调整MPA（宏观审慎评估）考核参数来支持银行增加信贷。
工商银行(601398.SS)公司部日前就下发文件，要求加大重点区域、优质业务、重大项目资源储备，特别是基础设施、棚户区等领域项目储备，原则上公司贷款有效储备不得低于两个季度的投放额度，并做好随时投放的准备，特别是对重大在建工程项目要加快投放。
比起部分银行信贷额度仍比较紧凑，更值得关注的问题是银行今年风险偏好明显下降以及企业有效贷款需求不足。
浙江一家城商行高管对路透表示，信贷额度相比去年的确充裕了很多，但“有钱了不代表可以投愿意投，银行的风险偏好明显降低了,”同时，经过去年去产能和环保一刀切等各种整治，有效贷款需求的小企业跟去年比起来也少了很多。
另有国有大行地方分行高管谈到，现在小微企业生存环境有问题，并不是银行不愿意给小微企业放贷，甚至今年银行可以说是真正在做小微，但小微企业税负负担太重加上环保政策等等因素，盈利能力非常难。
西部地区某农商行行长则直言，现在“有一种谁放贷款谁傻子的感觉，除了和买房有关的，其他小微几乎没有有效的贷款需求。”
央行货币政策委员会委员马骏则明确表示，当前阻滞货币政策传导机制的影响因素增多；央行将流动性注入银行体系后，受到资金供、求双方意愿和能力的制约，信用扩张受到供给端和需求端多重约束，金融体系“有钱”难以运用出去，也难以用到最需要的地方。
在马骏看来，疏通货币政策传导机制，需要将主要着力点放在强化政策统筹协调、避免“几碰头”问题上，防止不同部门在出台政策时互不通气，导致共振。
**结构性去杠杆需求发力难**
随着中国下半年金融体系去杠杆转为稳杠杆，考虑到当前货币政策在流动性投放上空间已经受限，但实现结构性去杠杆的目标依然不改，如何达到去杠杆与稳经济良好平衡，提振需求亦更为关键。
前述上海券商分析师指出，如果想降低杠杆，就应该让产能盈利，那么杠杆率自然也会下来，可是现在和过去几年的做法都是把需求摁住，中间的产能使劲扩，“那不就是杠杆飙升吗？这是非常不健康的。”
他并认为，货币政策在任何时候不要成为主导政策，特别是在中国的经济制度下，需求政策一定要起主导地位，如果货币政策主导，那结果就是过去几年带来的杠杆率飙升。
“不要再在货币政策上面做文章，多想想改革的事情，怎么搞需求。”他建议，比如把银行间市场作为一个资金批发市场，但允许批发资金的小银行把这些钱直接放贷。
“这个好处是这些小银行可以自己承担风险，不会乱投，而不要让他们拿到再倒一把手，搞给看不到底层资产的私募啊、资产管理计划啊，我觉得这个中间环节越少越好。”他说。
此外，郑良海也指出，疏通货币政策传导机制和宽信用的着力点也将逐一清晰：即中低等级资质企业融资恢复，缓解民营、小微企业融资难；融资平台正常融资，对以中西部地区和乡村振兴战略为核心的基础设施建设以及创新短板提供资金支持。
他并提到，中央政治局会议对房地产的高压姿态，一定时期内还会围堵资金流向房地产开发市场；而在“国进民退”过程中，“如何打造融资体系的一视同仁、主体平等，如何消除利率双轨制，恐怕还将是一个长期课题。”（完）
审校 张喜良